Jerome Powell ha sido un vecino amistoso del presidente de la Reserva Federal de la Casa Blanca, a pesar de las críticas e insultos que le ha dirigido el presidente Trump. Esto se debe a que, si bien Powell puede haber resistido la presión de la Casa Blanca para reducir la tasa de referencia, la Reserva Federal, bajo su liderazgo, ha seguido obedientemente comprando bonos del Tesoro.
El banco central, como prestamista del gobierno federal, le da a Powell una idea de la trayectoria fiscal del país y de cómo el endeudamiento gubernamental impacta el mandato de la Reserva Federal. Estados Unidos ha acumulado una deuda nacional de 38,5 billones de dólares bajo administraciones tanto demócratas como republicanas. Dijo que el tema “ya es hora de volver a una conversación adulta entre los funcionarios electos”.
Sin embargo, Powell nunca se ha interpuesto en el gasto público: el balance de la Reserva Federal se ha disparado desde la Gran Crisis Financiera de 2008. Actualmente representa el 24,6% del PIB. Históricamente ha estado entre el 10% y el 20%.
El candidato a la Reserva Federal, Kevin Warsh, quiere cambiar eso: cree que la Reserva Federal debería tener un balance más pequeño, reduciendo las distorsiones resultantes que causa en los mercados. Ahí radica el problema: un balance más pequeño significa menos activos, y el mayor activo de la Reserva Federal es la deuda pública. En teoría, si la Reserva Federal quiere tener menos bonos, debería vendérselos a otra persona y así aumentar su oferta en el mercado. Eso elevaría los rendimientos y encarecería el endeudamiento del Tesoro, que no es lo que la Casa Blanca quiere de su nuevo y brillante presidente de la Reserva Federal.
De hecho, los economistas sugieren que Warsh, el ex presidente de la Reserva Federal, seguirá permitiendo que el banco central siga siendo visto como una red de seguridad para la estrategia fiscal del gobierno estadounidense. Warsh ha llamado anteriormente a Estados Unidos una “república bananera” porque la Reserva Federal está constantemente comprando deuda pública, pero los especuladores ahora esperan que Warsh se distancie del déficit federal más amplio.
El nuevo banquero central tiene una fina aguja que enhebrar: cómo dimensionar adecuadamente uno de los balances más escrutados del mundo sin molestar ni a los vigilantes inversores del mercado de bonos ni al Tesoro.
Buen embalaje
El problema de Warsh no será cómo lograr sus objetivos en la Reserva Federal. Será la forma en que lo venda.
Los inversores y analistas ya saben que Warsh será suave con la tasa de referencia. El presidente dijo que cualquier candidato debe estar preparado para mayores recortes. Un balance más ajustado podría ser una excelente manera para que Warsh reduzca las tasas de interés sin hacer saltar las alarmas sobre cuestiones sobre la independencia de la Reserva Federal. Como explicó a Fortune el profesor Yiming Ma de la Columbia Business School: “La gente suele pensar: ‘Oh, las condiciones económicas, las expectativas de inflación y el desempleo determinan las tasas de interés’, y el tamaño del balance podría ser cualquier cosa”.
“Pero en la práctica, aumentar las tasas de interés es un ajuste (económico), y reducir el tamaño del balance del banco central también es una forma de ajuste (ya que también aumenta las tasas). Y es difícil medir el alcance de esta interacción, pero uno podría pensar en términos generales que si el tamaño del balance de la Fed es más pequeño, habrá menos liquidez en el sistema, y eso reducirá las presiones inflacionarias. Entonces, en cierto sentido, puedes permitirte una tasa de interés más baja con un balance más pequeño”.
Así que Warsh tiene un argumento (a largo plazo) que presentar a otros miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). El siguiente paso es cómo comunicar esto a los mercados sin causar volatilidad que pueda afectar las demandas de la Reserva Federal de inflación estable, máximo empleo y tasas estables a largo plazo.
“En su audiencia de confirmación, estaré observando de cerca para ver si le preguntan: ‘¿Quiere reducir el saldo?’ pero “¿Cómo se va a reducir el tamaño del balance?”, dijo a Fortune Eric Winograd, economista jefe de Alliance Bernstein. “Ahí es donde la aguja es más pequeña… la comunicación puede ser complicada y eso es una fuente de inestabilidad potencial”.
Winograd, que pasó cinco años en la Reserva Federal de Nueva York, dijo que estaba de acuerdo con Warsh en que la flexibilización cuantitativa (inyectar dinero en la economía mediante la compra de deuda gubernamental) era perjudicial y que la Reserva Federal estaba distorsionando las señales del mercado al mantener tantas acciones en un mercado clave.
“Comparto mucho ese punto de vista”, añadió Winograd. “Pero llegar desde aquí hasta donde quiere ir puede ser un desafío”.
Warsh ya ha insinuado su estrategia, dejando claro que tiene en mente la cooperación con el Departamento del Tesoro. En julio, le dijo al presentador de “Kudlow”, Larry Kudlow: “En consulta con el secretario del Tesoro, se podría reducir ese saldo en un par de billones de dólares con el tiempo. Eso podría llevar a una reducción significativa de las tasas, y entonces se aceleraría la economía real, donde las cosas son un poco más desafiantes, y en última instancia los mercados financieros estarían bien”.
Es posible que a los mercados financieros no les guste la palabra “eventualmente” y les preocupe que el plan se esté implementando con suavidad y teniendo en cuenta los intereses de los inversores. Como dice Winograd: “También sería preocupante alguna idea de que es insensible a las funciones de los mercados”.
¿Debería el banco central preocuparse por la deuda pública?
Los comentarios de Powell sobre la deuda podrían haberse dejado de lado, como se esperaba en la debida diligencia sobre el mandato de la Reserva Federal, en lugar de cualquier cosa más sustantiva. Pero Warsh fue claro en su crítica a los gobiernos anteriores a Trump 2.0, diciendo que sus presupuestos estaban “fuera de control”.
Hablando en un podcast de la Hoover Institution en 2022, Warsh dijo: “El gobierno de Estados Unidos es un tercio más grande que el día antes de COVID… entonces el gobierno no se reducirá. De hecho, buscará una manera de tratar de compensar ese dolor”.
Y añadió: “Cuando me uní a la Reserva Federal en 2006, era una organización importante con… poderes bastante limitados… ha ampliado sus poderes. Cuando ocurren crisis, como la crisis de 2008 o la crisis pandémica de 2020, el trabajo de la Reserva Federal es hacer algunas cosas extraordinarias. Pero cuando estos shocks pasan, la tarea de esta fiel institución es volver a la normalidad”.
Y aunque la Reserva Federal ha ordenado legalmente autonomía respecto de la política, el profesor Ma dijo que el “nexo económico” entre ambas son los bonos del Tesoro: “Quizás eso sea lo que motiva la discusión”.
De hecho, se podría trazar una línea entre la visión dura del presidente de la Reserva Federal sobre el balance y los mayores rendimientos de los bonos, lo que incentivaría al Tesoro a ser fiscalmente responsable. ¿Pero llegará Warsh tan lejos? Al fin y al cabo, esto es “completamente contrario a los objetivos de la administración”, sostiene Winograd.
Como tal, “no espero que tenga mucha influencia en la política fiscal. Esa no es su responsabilidad; no hay nada que la Reserva Federal pueda hacer al respecto”.
¿Qué pasa si al mercado no le gusta?
El mercado de bonos (incluso con el peso actual de la intervención de la Reserva Federal) aún no ha mostrado signos de malestar respecto al nivel de deuda pública de Estados Unidos. El rendimiento del Tesoro a 30 años se mantiene cómodamente por debajo de la marca del 5%, mientras que el bono a 10 años ronda el 4%, señales de que los inversores no exigen mayores rendimientos para mantener lo que consideran deuda más riesgosa.
Y si Warsh consigue comunicar bien, añade el profesor Ma, no debería haber ninguna razón para que eso cambie.
Pero también existen riesgos a la baja. Los mercados pueden concluir que las ventas de bonos de la Reserva Federal elevarán el precio de la deuda pública e inflarán aún más esos 38,5 billones de dólares. En este punto, los compradores de bonos huirán a lugares más seguros y Estados Unidos podría terminar peor que al principio.
“Esto se está discutiendo más en los mercados emergentes de los países en desarrollo, donde los gobiernos tienden a tener algunos problemas financieros, mientras que los mercados de deuda gubernamental pueden estar en problemas”.
“Y ahí es donde el banco central tiene que tener en cuenta esas condiciones. Estados Unidos aún no ha llegado a ese punto, pero queremos asegurarnos de que no llegue allí. Por lo tanto, hay mucha deuda pendiente y está creciendo muy rápidamente. Hay un debate separado sobre si eso es sostenible o no, y por qué razones, pero creo que existe la preocupación de que estemos entrando en un régimen completamente diferente en el que los inversores están pensando en la solvencia del Tesoro de EE.UU., (que) ser malo para todos.”
“No creo que haya ningún ganador en este régimen, tal vez para Europa. Pero por lo demás, si estás en Estados Unidos, es una situación en la que todos pierden. Parte de estas discusiones es asegurarnos de que no entremos en este (estado) del mundo”.
