El especialista en liquidez global Michael Howell aprovechó su aparición en el podcast Bankless para dejar un punto claro, aunque incómodo, sobre los activos de riesgo: la “burbuja de todo” posterior a la GFC termina cuando la máquina de refinanciación global se pone patas arriba, y las criptomonedas se encuentran al final de ese ciclo en lugar de al comienzo de uno nuevo.
El punto de partida de Howell es su propia definición de liquidez, que difiere marcadamente de los agregados de libros de texto como M2. “Este es el flujo de dinero a través de los mercados financieros globales”, dijo. No se trata de depósitos bancarios en la economía real, sino “dinero que se encuentra en los mercados financieros… mira a los mercados de repos, mira a la banca en la sombra” y “en muchos sentidos comienza donde terminan las definiciones tradicionales de M2”. Según su Índice de Liquidez Global, la liquidez global semanal fue de menos de 100 billones de dólares en 2010 y ahora es “poco menos de 200 billones de dólares”, una duplicación en una década y media.
Howell marca pico de liquidez
Sin embargo, lo más importante para él no es el nivel, sino la dinámica de esta liquidez. Howell identificó un ciclo de liquidez global notablemente estable de 65 meses, que interpreta como un ritmo de refinanciación de la deuda. Los mercados de capital, sostiene, ya no están diseñados principalmente para financiar nuevas inversiones: “Alrededor del 70 al 80% de las transacciones… son transacciones de refinanciación de deuda. No están destinadas a recaudar nuevo capital”.
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En este mundo, “la deuda necesita liquidez para refinanciarse, pero la liquidez en realidad necesita deuda”, ya que aproximadamente tres cuartas partes de los préstamos mundiales ahora están respaldados por garantías. Como resultado, como lo expresó sin rodeos, “irónicamente, es la deuda antigua la que financia la nueva liquidez”.
Para capturar las tensiones sistémicas, Howell rastrea la relación deuda-liquidez en las economías avanzadas: el stock total de deuda pública y privada dividido por el fondo de liquidez de refinanciamiento. La relación promedia aproximadamente dos veces y tiende a volver a la media. Cuando cae significativamente por debajo de este nivel, hay mucha liquidez y “se producen burbujas de activos”. Cuando sube significativamente más, “se comienza a ver una relación deuda-liquidez estirada, surgen dificultades de financiamiento o refinanciamiento, y se puede ver que esencialmente se convierten en una crisis financiera”.
Ahora, dijo, “desafortunadamente estamos saliendo de lo que llamé la burbuja de todo”, una fase en la que la liquidez era abundante en relación con la deuda después de repetidas rondas de flexibilización cuantitativa y apoyo de rescate. La era COVID ha exacerbado este desequilibrio, alentando a los prestatarios a “pagar rápidamente” la deuda a tasas cercanas a cero. “Gran parte de la deuda entonces existente se refinanció a finales de la década de 2020 con tipos de interés bajos”, señaló. A finales de esta década, esto creó un visible “muro de pago de la deuda”: ahora surgen serias necesidades de refinanciamiento a partir de un entorno financiero mucho más estricto.
En el corto plazo, Howell se centrará en la interacción de las operaciones de liquidez de la Reserva Federal, la recuperación de la cuenta general del Tesoro de Estados Unidos y las crecientes tensiones en los mercados de repos. SOFR, que “en realidad se puede esperar que cotice por debajo de los fondos de la Reserva Federal” porque está respaldado por garantías, ha cotizado repetidamente por encima de su rango normal. “Hemos comenzado a ver que estos diferenciales de repos se estrechan marcadamente”, advirtió, y agregó que “no es realmente la magnitud de estos picos… en realidad, el factor más importante es la frecuencia”. Si la operación fracasa y las posiciones apalancadas comienzan a disminuir, “las cosas se pondrán bastante feas y podría ser el comienzo del fin del ciclo”.
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Dentro de sus cuatro regímenes de liquidez -recuperación, calma, especulación y turbulencia- Howell sitúa firmemente a Estados Unidos en la “especulación” y a Europa y partes de Asia en una “tranquila tardía”. Históricamente, los máximos tempranos y medios han favorecido a las acciones y el crédito, los picos favorecieron a las materias primas y los activos reales, y los mínimos favorecieron el efectivo y luego los bonos gubernamentales a largo plazo.
EN VIVO AHORA – El verdadero ciclo criptográfico: qué sucede cuando la liquidez global alcanza su punto máximo
El ciclo global de 65 meses de liquidez y refinanciamiento de la deuda que subyace a los auges, caídas,… pic.twitter.com/Ryl3fqHoYR
Impacto en el mercado de las criptomonedas
Crypto oscila entre categorías en su trabajo. “La criptomoneda tiende a comportarse un poco como una acción tecnológica y un poco como una materia prima”, dijo. Para Bitcoin en particular, “alrededor del 40-45% de los impulsores… son impulsores de liquidez global”, y la mayor parte del resto se divide entre un comportamiento similar al del oro y el puro apetito por el riesgo.
La noción popular de un brutal ciclo de reducción a la mitad de Bitcoin de cuatro años no convenció a Howell. “Realmente no veo ninguna evidencia de ese ciclo de cuatro años”, dijo, argumentando que el ciclo global de liquidez/refinanciamiento de deuda de 65 meses es un impulsor más confiable. Dado que se prevé que este ciclo alcance su punto máximo ahora, la criptomoneda parece ser “la última etapa del ciclo criptográfico. Por lo tanto, puede que termine, pero puede que no”.
El trasfondo estructural, en su opinión, es claro: “La tendencia hacia la inflación monetaria… continuará durante al menos otras dos o tres décadas”. Contra esto, argumenta, los inversores “deben tener” una protección contra la inflación monetaria: “No es Bitcoin ni oro. (Es) Bitcoin y oro”.
Sin embargo, es tácticamente cauteloso. “Aún no hemos renunciado al riesgo bajista, pero no somos optimistas en el corto plazo”, dijo, y sugirió que la próxima debilidad de los activos de riesgo podría ser “un buen momento para asumir un poco más” de estas coberturas a largo plazo.
En el momento de esta publicación, la capitalización total del mercado de criptomonedas era de 2,96 billones de dólares.
La capitalización total del mercado de criptomonedas fluctúa por encima de la EMA de 100 semanas, gráfico de 1 semana | Fuente: TOTAL en TradingView.com
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